洋河股份:市场担忧过度 增长势头改善

洋河股份的股价在7月初达到今年以来的高点后下挫了14%(深证300指数下跌0.2%)。我们认为股价回调过度,并重申对该股的买入评级,12个月新目标价格为人民币84.45元,隐含27%的上行空间。

潜在影响：

我们将该股最近的疲弱表现归因于两点:(1)投资者对2016年上半年公司总部所在的江苏省市场的销售下降感到担忧,而我们认为其原因在于对地方政府的“禁酒令”更加严格以及公司清理库存。(2)前五大股东之一南通综艺转让股份(季报显示,持股比例从2015年底的4.56%减至2016年二季度末的4.19%)。

但我们认为市场下挫过度,并预计未来几个月里基本面和推动因素将改善:(1)鉴于去库存已于7月份结束,2016年下半年江苏省市场的增长势头应会恢复。根据管理层的指引,公司仍预计2016年江苏省市场的销售额以个位数低端的速度增长(占总销售额的55%左右)。(2)高端品牌梦之蓝(销售额占比约18%)2016年前四个月的增速超过30%,得益于高端市场整体复苏。(3)江苏省以外市场稳步扩张:2015年以来“新江苏”市场战略一直稳步进展,这些市场对2016年上半年收入的贡献为43%(2015年为40%)。我们预计有力的执行将继续推动收入增长(预计2016年增长25%,2017年增长20%),并为进一步全国扩张奠定基础。(4)2016年上半年资本开支同比下降25%至人民币3.59亿元,表明产能扩张逐步放缓。我们预计未来几年内洋河股份的资本开支将保持在稳定水平,令自由现金流增加,并带来提高股息支付率的空间。

估值：

我们将2016-20年每股盈利预测微调了0.2-0.6%,以体现资本开支下降的因素。

因此我们将12个月目标价格上调0.6%至人民币84.45元,仍基于18倍的市盈率乘以2020年预期每股盈利人民币6.55元(原为6.51元),并以8.7%的股权成本贴现回2016年。

主要风险：

行业复苏慢于预期;费用高于预期。