贵州茅台:预收款再创新高 系列酒初见成效

事项:

公司公布中报:2016年H1实现收入181.73亿元,同比增长15.18%;实现归属于上市公司股东净利润88.03亿元,同比增长11.59%;基本每股收益7.01元/股。其中,Q2实现收入81.84亿元,同比增长13.13%;实现归属于上市公司股东净利润39.13亿元,同比增长11.07%;基本每股收益3.12元/股。

主要观点

1.预收账款再创新高,现金流持续改善,基酒产量实现恢复性增长

2016年中期公司预收账款再创新高,达到114.81亿元,环比增加29.37亿元,公司业绩蓄水池大幅提升,主要受益于Q2淡季不淡,经销商打款积极。2016年中期公司应收票据65.61亿元,环比增加18.83亿元,随着公司取消承兑汇票政策实施,票据将逐渐减少。1H2016公司经营活动产生的现金流量净额136.04亿元,同比增长177.54%,环比增加61.68亿元,现金流状况持续改善。1H2016公司共生产茅台酒及系产品基酒3.36万吨,较去年同比增长37.23%,实现恢复性增长,基酒恢复性增长为公司五年后提供充裕产品奠定基础。

2.费用率明显下降,消费税拖累净利

1H2016公司整体毛利率91.88%,较去年微降0.73个百分点,我们判断主要是毛利率较低的系列酒快速增长所致。1H2016公司期间费用率12.3%,较去年同期下降2.91个百分点。其中,销售费用率、管理费用率分别为2.07%、9.92%,较去年同期分别下降1.59个百分点和1.37个百分点。公司净利率水平为51.6%,较去年同期减少1.4个百分点,我们认为主要系消费税基调整所致,报告期内消费税占营业收入比为9.19%,较去年同期增长2.38个百分点。

3.系列酒初见成效,国外市场再现高增长

报告期内公司系列酒实现收入6.91亿元,较去年同比增长55.76%,公司在系列酒方面的努力初见成效。近年来,公司加大系列酒发展力度,并针对系列酒进行一系列人事及政策调整,2015年更以“做强茅台酒、做大系列酒”为战略定位,提升系列酒战略高度。对系列酒的战略重视,有助于公司丰富自身产品线,抢占中低端产品市场,为公司未来增长提供第二极。报告期内国外市场实现收入7.25亿元,较去年同期大增69.46%,在全年实现33.62%增长的基础上再加速,巩固和提升了茅台世界蒸馏酒第一品牌地位,同时也为公司发展积极开拓新的增长空间。

4.投资建议:

贵州茅台作为高端白酒第一品牌,充分受益高端白酒行业回暖,调整中最先受益。上半年公司业绩靓丽,各项指标可圈可点,Q2淡季不淡,持续旺销推动一批价快速上行。下半年供货缺口明显,中秋临近一批价或再次上行,成为股价催化剂。在行业回暖确定背景下,作为高端第一品牌,贵州茅台理应享受估值溢价。预计2016年、2017年实现EPS13.85元、15.37元,增长12.24%、10.97%,给予330元目标价,对应今年PE24倍,2017年19.6倍。

5.风险提示:

批价上行不及预期,行业回暖不及预期。